本次跟踪要点如下。
1.预计2024年Q1雾芯科技营收环比+10%，同比约+200%；经调整归母净利润可能同比增10-20%。营收表现不错，主要是2023年Q1基数较低，叠加2024年Q1大概率继续环比增长（国内市场的继续恢复+海外持续并表）；经调整归母净利润增速低于营收增速主要是目前雾芯科技利润中绝大部分为利息收入，2024年在进行海外开拓时，消耗部分资金就可能减少相关利息收入，也会一定程度上抵消利润增长。
2.雾芯科技的海外进展。悦刻在海外的拓展可能需要一些时间。预计2024年体量不会太大，可能约2-2.5亿美元营收（包括印尼、韩国、部分亚洲地区等）。
3.预计未来国内雾化电子烟销售延续逐季回升趋势。一方面是调研反馈4月初开始的电子烟行业专项检查力度较2023年的检查有所加大，另一方面是口味也在逐步优化。近期多项执法行动开始在全国范围展开，既针对制造商，也针对经销商（比如浙江省监管层已开始和警方联合行动）。
4.目前来看，全球范围内电子烟市场（尤其是一次性）有些供应过剩，渠道库存较多（库存达8个月甚至1年），体现在Q1上就是2024年Q1国内电子烟出口出货量在下降（不完全统计同比约-30%）。
5.不过在一次性产品前景不明的情况下，换弹式产品开始重回品牌、代工厂、渠道商的关注，此外，加热不燃烧、口含烟、电子水烟等新产品形态也在逐渐升温，有望成为新增长点。
6.维持原有估值和利润预测。
雾芯科技长期来看潜力很大，目前市值含金量高（市值约180-190亿元，公司净现金约150亿元），就算亏也不会亏太多，故我们长期看好雾芯科技。理由如下。
1.雾芯科技旗下悦刻品牌深耕雾化电子烟，是雾化电子烟寡头品牌，未来将持续受益于电子烟因减害而渗透率提升的大趋势。一方面，未来悦刻在国内将受益于国内合规市场的恢复；另一方面，悦刻在海外也将持续拓展（目前公司在韩国、东南亚市占第1，在意大利市场也不错）。雾芯科技也是采取轻资产运营的商业模式，财务结构稳健，现金流充沛。不过电子烟作为全新的消费品，虽然前几年增速很快，但受政策影响业较大。
2.雾芯科技创始人汪莹极具传奇色彩，不仅有着丰富的快消和金融咨询复合背景，深谙品牌塑造和运营，而且创办悦刻短短几年就从嘀嘀的中层跃升为当时的中国女首富。带领的管理层也经验丰富，也较重视对股东的回报。目前虽然分红不多，但回购还是在持续（5亿美元回购计划截止2023年底仅执行1.955亿美元）。
3.目前雾芯科技估值低（2021年上市之初，股价高达20-30美元，最低跌至0.9美元，目前约1.9-2美元）。公司目前市值约190-200亿元，净现金就超150亿元，无有息负债。
02. 国内雾化电子烟近况
预计未来国内雾化电子烟销售延续逐季回升趋势。理由如下：国内新一轮为期4个月的电子烟行业专项检查目前即将进入重点检查阶段，据国金证券终端调研反馈，此次检查执法力度有所加大，期待后续整治效果。整体来看，在执法趋严及口味逐步优化的背景下，后续销售依然有望延续逐季回升趋势。
雾芯科技销售近况。根据业绩会，2024年1月公司销售相对强劲，但2月因春节因素，在节前和节后有几天销售很少。不过近期多项执法行动开始在全国范围展开，既针对制造商，也针对经销商（比如浙江省监管层已开始和警方联合行动），公司也积极配合。
展望2024年Q1雾芯科技业绩。营收方面，由于2023年Q1基数较低，叠加2024年Q1大概率继续环比增长（国内市场的继续恢复+海外持续并表），预计2024年Q1雾芯科技营收环比+10%，同比约+200%；经调整归母净利润可能同比增10-20%，增速低于营收增速主要是目前雾芯科技利润中绝大部分为利息收入，2024年在进行海外开拓时，消耗部分资金就可能减少相关利息收入，也会一定程度上抵消利润增长。
03. 电子烟调研交流
二.电子烟调研交流
目前来看，全球范围内电子烟市场（尤其是一次性）有些供应过剩，渠道库存较多（库存达8个月甚至1年）。
2024年Q1国内电子烟出口出货量在下降（不完全统计同比约-30%）。1是全球市场政策在收紧。欧洲、英国对一次性的禁令、澳大利亚收紧、美国PMTA禁令/海关禁令、俄罗斯市场反馈不好、菲律宾也开始海关卡货/扣货。2是品牌商、工厂对一次性的前景感到担忧和不确定。3是一次性产品开始向头部企业集中，其余企业也开始担忧。4是市场开始担心整体电子烟生态变化。
4月起，穆斯林开斋节结束，大家相继回归工作，市场需求可能有恢复。
目前市场开始将注意力聚焦在开放式可注油产品上。5、6月可能市场上会集中推出相关产品。欧洲很多企业在一次性禁令法案出台前，都开始预先筹备开放式可注油产品。
换弹式产品也开始重回关注。
加热不燃烧方面，国内目前也开始有些民企突破了加热不燃烧烟弹的专利封锁，不过设备还有待完全突破（包括国内一些大厂也是）。
口含烟方面，目前有20-30家企业（包括一些大厂）投入生产、制造，整个赛道处于很早期阶段（未来几年前景可期，尤其是一些禁（电子）烟国家），其快消属性甚至远强于一次性电子烟。目前基本满产满销。口含烟因含尼古丁，故也归烟草局管，但目前也没有明确的禁令。
电子水烟也会成为新的增长点，目前也处于早期阶段，玩家不多。做传统大烟的企业可以重点关注。电子水烟需要雾化技术，因此传统水烟企业很难切入。但电子烟企业就能很适合切入电子水烟赛道。
04. 其他重要资讯
2024.04.25国家烟草专卖局连发三份电子烟相关征求意见稿，分别是：《电子烟交易管理细则（征求意见稿）》、《电子烟物流管理细则（征求意见稿）》、《电子烟固定资产投资管理细则（征求意见稿）》，并征求社会公众意见。
《电子烟交易管理细则（征求意见稿）》分为6个章节共30条，本次修订的主要内容包括：一是明确了各类型电子烟交易的交易主体，如新增第二十八条对电子烟进口经营企业做出定义并明确其许可范围等；二是完善了总量管理的具体内容，如对第十八条总量管理内容进行充实完善，简化了对不同类型产品总量管理要求的描述等；三是规范了专用术语和标准化用语使用，如第五条使用统一名称“电子烟用烟碱原料销售企业”等；四是新增部分管理要求，如新增第十九条关于生产企业开展市场营销活动备案相关要求；五是删除了与交易管理无关的技术性处理内容，如删除第十条“平台自动记录、统计、分析交易价格情况”等。
《电子烟物流管理细则（征求意见稿）》明确，电子烟生产企业，雾化物生产企业等应当按照监管要求，建立相对固定的物流节点，严格规范仓储、分拣、运输和配送等业务。
电子烟的辅助戒烟效用在美国得到了证实。根据微信公众号“电子烟”，权威医学期刊《尼古丁与烟草研究》（Nicotine Tobacco Research）近日发表的研究显示，2018年-2021年间，电子烟显著提高了美国烟民的戒烟成功率，越来越多的美国烟民正在电子烟的帮助下成功戒烟。研究由罗斯威尔公园综合癌症中心主导，调研跨度长达8年，具有全国代表性。以世界卫生组织官网对戒烟的定义——Quitting tobacco（戒断烟草）为基准，研究人员按“是否用电子烟戒烟”将烟民分为两组，发现2013年-2016年间，两组的戒烟成功率没有差异，但在2018年后，电子烟组的戒烟成功率明显升高。数据显示，2018年-2021年间，烟民用电子烟戒烟的成功率为30.9%，不用电子烟的成功率仅为20%。主要是2018年以来，美国电子烟用户数量大幅增长；二是2018年-2021年间，公共卫生部门对电子烟市场进行了一系列的法律规范。此外，相关科学证据的不断增加，也让更多烟民主动改用电子烟，并有意识地用电子烟戒烟。
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